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我国市政债券管理中的风险防范与控制研究

时间：2005-11-23 15:51:00 作者：王刚 韩立岩 来源：财经研究

200307

摘要：市政债券将成为我国城市基础设施融

资的主要金融工具。在市政债券的管理过程中不

可避免会遇到信用风险，政府信用管理是市政债

券信用管理的核心。本文从我国部分地方政府信

用缺失的现状出发，结合美国市政债券信用管理

的成功经验，对如何控制和防范市政债券管理中

的政府信用风险提出了若干建议 ，以期对我国市

政债券管理的研究提供参考。

关键词：市政债券；信用风险；政府信用

2008年奥运会将在北京举行，据粗略估算，北京市将在近7年的时间里直接投入 1800亿元人 民币进行市政基础设施建设 ，由此带动的相关投资额将在 3000亿元左右(1),显然,单靠中央政府 的财政支持和北京市政府同期的财政收入不可能支撑如此巨大的资金流。

其实不单单是为了举办奥运会而进行的市政建设 ，也不仅仅只有北京一个城市 ，目前中国正

处于城市化加速期的起点上 ，资金需求巨大，如何筹措每年数千亿元的城建资金 ，是亟待解决的 关键问题。目前，我国城市基础设施建设资金的主要来源是中央和地方财政 ，但是我国财政收入

占国内生产总值(GDP)的比重较低，大多是“吃饭财政”，财政增加投入存在困难。

　从国债的发行 来看，国际公认的中央财政债务依存度的“安全线”为 25吩30%，中国从1994年以来，已经超过

50%，国际上一般认为国债偿还率应控制在 10%左右，而中国1998年已超过24%(2)，因此依靠国债 发行来增加地方政府市政建设投资的空间也十分有限。

欧美国家解决城市化进程中的资金缺口问题主要是通过发行地方政府债券来解决。以美国

为例，美国地方政府债券发行的目的主要是筹集修桥筑路、修筑港口、水坝、开凿隧道、建立水 厂、电厂、治理环境等基础设施的资金 ，以及学校、医院和租金住宅等公益设施的资金。因此在

美国,地方政府债券也称为市政债券。

由于中华人民共和国预算法明确规定地方政府不能发债 ，目前我国还没有一个地方公债或

市政债券的概念，但是很多地方政府采取了一些变通的办法 ，通过设立一些隶属于市政府或地方 政府的投资公司，在公司的平台上进行发债和融资的活动 ，如上海浦东发展建设债券、重庆城建 重点债券和广州地铁建设债券等。

目前看来，要满足北京奥运会庞大的资金需求 ，允许北京市政府在发行地方债方面有所突破 是可能性相当大的政策发展趋势 ，并且会适当地推广到部分条件具备的地方政府。 市政债券未来

将成为我国城市基础设施融资的主要金融工具 ，通过市政债券来进行资本市场融资将成为城市

建设融资的主要方向。

一、我国市政债券管理中将面临的政府信用问题

市政债券与其他金融工具一样具有信用风险 ，市政债券违约在债券市场成熟的美国也依然

存在。如1975年发生了 22.5亿美元的市政债券违约一一纽约市票据违约 ，是历史上最大的市政债

券违约案之一。市政债券的信用风险就是指由于地方政府无法归还市政债券本息而对投资者造 成损失的可能性和损失的大小。市政债券的信用问题就是作为发债主体的地方政府的信用问题 ，

地方政府能否按时足额地返还所借债务本息是地方政府信用的核心。

然而，目前我国一些地方政府信用缺失的状况比较严重。一段时期以来 ，一些地方政府失信

事件一再被曝光，南京的紫金山观景台工程爆破清除、 武汉“外滩花园”灰飞烟灭等都是地方政

府失信于民的明证。导致政府信用缺失的原因有很多 ，未来市政债券发行与管理中所要面临的政 府信用问题会更加严峻，主要体现在：

目前，一些地方的国民经济、社会发展的重要指标和统计数据失实 ，而且往往是被有意地 拔高，必然影响市政债券发行主体的资格审查。

我国城市政府资产和西方国家城市政府资产的意义不完全一样 ，政府职能也存在差异。西

方国家的政府最主要的公共职能就是提供基础设施 ，包括教育、社会保障等，而我国的政府职能

却比较多，政府参与投资办企业，还要解决国有企业面临的问题。地方财政多是“吃饭财政”，

政府人员多，开支多，用于投入城市基础设施建设的钱却比较少。因此很难保证发行市政债券募 集的资金能合理地使用到基础设施建设上而不会被挪用。

一些地方政府只关心贷款、 集资、摊派，想尽办法“圈钱”，城市建设资金运用效率很低 ，

建了很多没有效益的样板工程 ，而真正的城市基础设施如医院、水厂、道路却建得很不够 ，结果

是工程上马了 ，领导上调了 ，却没有人还债，出现风险也没有追究。

　如果这些地方政府发行市政债 券，那么发债募集来的资金能否运营得当 ，产生效益，投资人能否得到回报是值得怀疑的。

一些地方政府只管借钱，只顾眼前利益，在不考虑地方财力和科学论证的情况下 ，大量举

债建“政绩工程”，基础设施重复建设或基础设施过度投资问题严重。 如何防止地方政府过度举

债是市政债券管理的关键问题。

一些地方政府政务不公开、决策不民主 ，投资建设非市场化现象严重 ，城建产业的某些部

门和一些建设企业的交易中存在暗箱操作。一些地方的土地转让采用易导致腐败的协议方式 ，

而没有采取招标、拍卖方式 ，使土地本来可作为建设资金一个来源的收入大大减少 ；市政公用事

业创造的价值没有全部进入财政 ，很大一部分被少数利益集团侵吞。因此 ，如何杜绝市政建设中

的腐败现象，保证发债项目的收益，及时归还市政债券本息是市政债券管理中的重要问题。

一些地方政府的政策没有连续性 ，朝令夕改，说变就变；一些地方政府的信用常常因有关

领导（尤其是主要领导）的人事变动而出现“断链”，往往是一届政府一朝政策 ，影响了政府的形

象。如何保证市政债券资金在使用和偿还上的连续性 ，保护广大投资者的利益也是市政债券管理

中的重要问题。

二、美国市政债券信用管理的经验

美国在市政债券市场发展进程中将风险管理和严格监管作为市场发展的前提 ，对市政债券

从筹集、使用到偿还的各个环节都建立了严密的监管制度 ，保证了市政债券的稳定性和安全性 ，

同时制定了完备的市政债券法规 ，即使出现市政债券违约和政府失信问题也做到了有法可依。

美国有关法律对市政债券的举债权和举债规模做了严格限制。其一是举债权的限制。州和 地方政府发行债券（特别是一般义务债券）要通过公众投票决定，政府机构举债要在法律规定或 特许范围之内，以确保债券合法发行。其二是举债规模的限制。为了遏制美国市政债券历史上的 “地方政府无节制发债”现象，美国许多州的宪法都对市政债券规模加以限制 ，如加利福尼亚州

的宪法规定，除非某机构事先获得辖区 2/3选民的赞同，任何一个年度中县、市和学区举债的数额 不得超过其年度收入。

美国国会组建有市政债券条例制定委员会 （MSRB），负责全面监管市政债券市场。 MSRB负责

提出监管方案，并征询市政债券行业及其他关联方的意见 ，但其没有审批权，其所提出的监管方

案由证券交易委员会（SEC）最终批准。MSR前SEO不参与监管方案的实施和控制，监管方案的 实施和控制由全国证券交易商协会 （NASD）中监管市政债券交易商的部门以及自营银行的有关监

管机构负责。

美国市政债券的种类繁多，目前发行的有150多万种，发行单位有4万多个。美国的市政债券 主要分为一般义务债券和收益债券，一般义务债券是以其发行单位、 州或城市的全部信誉、信用

和课税能力作保证。收益债券是地方政府为了兴建道路、桥梁、动力设备、医院和其他一些公 用设施而发行的债券，这类债券的还本付息是靠项目建成后的收入。由于 20世纪70年代以来，全

美国的政府机构已经控制住了税收的规模 ，收益债券发行总量的比重上升并超过了一般义务债

券的比重，由1974年的44%上升到1998年的66.9%;收益债券的比重在20世纪80年代初期达到峰值 75%￡ 右。

1998年的市政债券持有结构为 ：住户30.5%，共同基金16.6%，货币市场基金13.2%，封闭式基 精 品 文 栏

金4.3%，银行个人信托基金 7.2%,商业银行7.2%,财产和灾害保险13.4%,其他7.6%。由此可见，住 户个人和以零散投资者为基础的共同基金、货币市场基金、封闭式基金和银行个人信托持有的 市政债券份额占了 71.8%。

美国市政债券的发行必须附有律师意见书 ，由具备有能力和声望的律师或律师事务所出具

意见书，声明债券已合法发行并确实是有约束力的债务。 律师或律师事务所代表着投资者。 美国

市政债券的发行有竞争发行 （发行人邀请竞争性投标）和协议发行（发行人自行选择愿意合作的

承销商）两种方式。发行机构在发行之前，必须经认可的信用评级公司对其债务偿还能力以及付 息的意愿程度进行审核，并出具债券的信用评级。

标准普尔和穆迪是美国两家最大的信用评级机构。这些评级机构的收入来源于向发行者收 取的评级费用，但是这些评级结构的评级过程是独立的 ，评级结构的分析师只专心于纯粹的分析

而不必考虑财务预算。正如美国联邦储备银行的调查报告所述：“尽管现有的付费结构可能促使 评级机构为了发行者满意而评定出较高的信用等级 ，然而这些评级机构有着压倒一切的要维持

它们高质量、准确评级的声誉和压力 ，每次信用评级结果公布出来 ，这家评级机构的名字、诚信

度及可靠度马上就处于整个投资人的监督之下。 ”所以"评级贿买”行为在美国较为少见 ，评级

结果基本上是公正的。由于违约率与信用等级是负相关，信用评级将债券收益与违约风险紧密联 系起来。债券的风险越大，投资者购买时就会要求更高的收益。 而且信用等级一经评定不是一成

不变的，会随着发债项目的运营和收益的变化而变化。 1970年，美国有17个州的市政债券被评为

3A级，到1996年只有10个州的市政债券仍然处于这一等级。由于成功地将方法、技术和文化组 合在一起，评级机构可以为投资者提供一个有关信用风险的相对可靠的指南针。

美国市政债券发行规模受到地方政策预算的严格监督和约束。美国的财政体系实行联邦财 政、州财政和地方财政三级管理体制。 三级财政各有其相对独立的财政税收制度和专门法 ，各自

编制、审批和执行本级预算 ，有相对独立的财政税收制度和法律 ，各级政府事权和支出范围的划

分明确，事权与财权统一。1998年，美国发行市政债券3208亿美元，占美国各类债券发行总量的 3.1%，相当于当年国内生产总值的 3.77%;其中长期市政债券 2797亿美元，占国内生产总值的

3.29%。1998年底，流通中的市政债券总量为 1.5万亿美元，占流通中各类债券总量的 11.5%。20 世纪90年代以来，市政债券余额与 GDP勺比重保持在15%左右。在美国，当年发行长期市政债券占 GDP的2部3%，如表1所示；市政债券余额与 GDP的比重保持在15%左右，如表2所示。在这样的市 政债券规模下，其违约未偿付的比率较低 （低于2%）。

表1美国各年长期市政债券发行额与当年 GD刖比较 单位:10亿美元

年份 1992 1993 1994 1995

项目

1 1

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发行额

231.7

289.9

162.2

156.2

—

—

精

文

档

1 1

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GDP 6244.4 6558.1 6947.0 7269.6

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n

TOC \o "1-5" \h \z 发行额 /GDP(%) 3.71 4.42 2.33 2.15

年份 1996 1997 1998

项目 I I

发行额 181.4 214.3 279.7

GDP 7661.6 8110.9 8511.0

发行额 /GDP(%) 2.37 2.64 3.29

注：数据来源 a Statistical Abstract of the United States ”, 1999.

表2 美国市政债券余额与当年 GDP的比较 单位:10亿美元

年份

1 1

市政债券余额

1

GDP

1

市政债券/GDP(%)

1

1 1 1

1

1

1

—

业主

品

文

档

TOC \o "1-5" \h \z 1990 861 5743.8 14.99

1 1

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TOC \o "1-5" \h \z 1995 1115 7269.6 15.34

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n

n

TOC \o "1-5" \h \z 1996 1170 7661.6 15.27

注：数据来源"Statistical Abstract of the United States ” ,1999。

1990年和1995年市政债券余额在债务余额总量中分别占 20.8%和18.2%。美国市政债券在政

府债务中大约占20%勺比例，联邦政府债务占80%左右的比例，市政债券的规模虽然已经十分庞 大，但联邦政府债务在整个政府债务体系中还是占主要的地位。

已有的研究表明：地方财政收支也是影响国债发行规模的重要因素 ，表3列出了美国地方财

政收支与市政债券规模之间的关系。

表3美国长期市政债券的发行与财政收支比较 单位：10亿美元

年份I 发债数量I 债务余额I 财政收入| 财政支出

i i

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TOC \o "1-5" \h \z 1990 125.9 861 1032 976

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TOC \o "1-5" \h \z 1995 156.2 1115 1518 1351

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n

n

TOC \o "1-5" \h \z 1996 181.4 1170 1514 1398

从表3可以看出，长期市政债券的发行数量保持在财政收入的 10姆上，大约是各年财政收入

的12%,是财政收支差额的2倍左右。各年市政债券余额占各年财政收入的比例分别为 83.4%、

78.6%和77.3%。由于市政债券余额涉及当年的还本付息额 ,美国州和地方政府目前承担的债务规

模是财政收入的80%￡右。

20世纪90年代以后，州政府的负债额在市政债券总额中所占的比例略高于 38%,地方政府的

负债额略低于62%，所以美国市政债券主要由地方政府负担。由于地方政府的财政收支低于州政 府,而美国市政债券主要由地方政府负担 ，所以，地方政府各年市政债券余额占财政收入的比例

还要高于市政债券余额占财政收入的整体水平—— 80知右。地方政府市政债券负债额占财政收

入的比例在1990年、1995年和1996年分别为93.5%、90.9%和89.2%。到目前为止，美国地方政府 占到财政收入90%左右的债务规模还没有带来明显的政府信用问题。正因为如此 ，美国市政债券

二级市场的交易量不大，多数投资者购买债券后，是将其持有到期满。

三、我国市政债券信用风险的管理

目前，我国居民储蓄高达10万多亿元，国债和三峡债券一两天即被抢购一空的火爆场面显示 出居民蕴藏着巨大的投资需求。 市政债券以其稳定的收益和仅次于国债的低风险 ，可以满足投资

者的需要。但是低风险并不意味着没有风险 ，尤其是在一些地方政府信用堪忧的现状下 ，美国市

政债券管理和信用风险控制与防范的成功经验可以为我们提供以下借鉴 ：

对市政债券发行的主体资格、发债方式等进行严格地动态审查和监测。防止某些地方政

府为争取发债资格而进行“包装”，要对其财政收入、 国民经济与社会发展的重要指标和统计数

据进行严格审计；债券发行前由信用中介机构对其发债项目的收益、 债务偿还能力以及付息的意

愿程度进行严格审核，将其信用等级公之于众，使广大投资者认识到其可能的违约风险 ；在发债

方式上严格要求采用竞争发行 ，杜绝债券发行中的暗箱操作 ；市政债券发行要求其出具法律文

书，明确市政债券的法律地位 ，防止由于人事变动造成“新官不认旧债”，以保护广大投资者的 利益;市政债券的发行以收益债券为主 ，减轻地方政府由于财政税收不足而带来的还债压力。

严防地方政府通过发行地方债造成其财政支出的无度和失控 ，严防地方政府过度举债和

“赤字债”现象的发生，实施良好的总量控制和协调分配。发债规模可以借鉴美国的经验 ：仍以

国债的发行为主，当年发行长期市政债券占 GD的2观3%,市政债券余额与 GD的比重保持在15% 左右，发行初期为安全起见，还应适当调低这一比例；长期市政债券的发行数量控制在地方财政 收入的10%以内，市政债券余额控制在地方政府财政收入的 80/内。最新的研究表明，市政债券

余额控制在地方财政收入的 50%以内是安全的（违约率控制在0.5%以内）。

对发债募集资金的使用和发债项目的建设要强制信息披露 ，一方面严防资金的挪用，保证

市政债券资金用于基础设施建设，而不是用于弥补财政经常性收入的不足 ，用于“吃财政饭”；

另一方面杜绝建设单位与政府的暗箱操作 ，保证发债项目的收益进入财政。

全方位推进政务公开化和决策民主化 ，让市民真正享有知情权和发言权 ，地方政府发行市

政债券和市政建设要充分听取社会各阶层的意见 ,要切实接受社会各方面的监督。

完善市政债券管理法规，建立完善的市政债券信用监控体系和监管制度。 应设立专门的市

政债券管理机构作为监管主体,考虑到市政债券与财政体制、投融资体制高度相关 ,市政债券监

管机构要从多元角度征询财政部门、计划管理部门和市政债券行为及其他关联方的意见。市政

债券监管机构应具体负责建立监管体系、草拟监管提案、颁布监管法规、制定工作程序、加强 信息披露管理等多方面的监管工作。

转变政府职能，改革基础设施和公用事业的投资体制和经营机制 ，将盈利和半盈利性企业

推向市场，进行公司化改造，提高其经营效率，制定合理的公用事业价格，使城市基础设施的投入 得到补偿，培育合格的发债主体，使市政债券从发行到偿还实现良性循环。

稳定各级政府间的财政关系和健全地方税收体系。 改革和完善现有的财政体制，进一步完

善分税制，明确中央与地方的事权和财权 ，特别是生产建设项目投资权的规定 ，建立能够支撑地 方财力的主体税种，修改完善有关法规。

培育和规范信用中介机构，使之建立起独立的债信评级制度和科学的评级体系 ，使债券评 级成为投资者可信的参考。

四、结语

当然，一些地方政府信用缺失问题只是在少数地方发生 ，更多的地方已经具备了发行市政债

券的有利条件，如广东省自1979年至2001年，全省财政收入年均增长 18.2%，连续21年实现收支平 衡，上海、江苏、浙江等省市也都实现了财政收入的持续稳定增长。在具备发行条件的地区 ，同

时借鉴其他国家市政债券管理的成功经验 ，加强政府信用风险的控制与防范，相信市政债券一定

可以成为城市建设融资的主渠道，为我国的城市化进程发挥其应有的作用。

参考文献：

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北航课题组.服务首都经济的资本市场拓展研究 (北京市哲学社会科学“十五”规划项

目)[R].2002.

作者：王刚韩立岩

来源:财经研究200307

2010年读书节活动方案

一、 活动目的：

书是人类的朋友，书是人类进步的阶梯！为了拓宽学生的知识面，通过开展“和书交朋友，遨游知识大海洋”系列读书活动，激发学生读书的兴趣，让每一个学生都想读书、爱读书、会 读书，从小养成热爱书籍，博览群书的好习惯，并在读书实践活动中陶冶情操，获取真知，树立理想！

二、 活动目标：

、通过活动，建立起以学校班级、个人为主的班级图书角和个人小书库。

、通过活动，在校园内形成热爱读书的良好风气。

、通过活动，使学生养成博览群书的好 ，习惯。

4、通过活动，促进学生知识更新、思维活跃、综合实践能力的提高。

三、活动实施的计划

、 做好读书登记簿

每个学生结合实际，准备一本读书登记簿，具体格式可让学生根据自己喜好来设计、装饰，使其生动活泼、各具特色，其中要有读书的内容、容量、实现时间、好词佳句集锦、心得 体会等栏目，高年级可适当作读书笔记。

每个班级结合学生的计划和班级实际情况，也制定出相应的班级读书目标和读书成长规划书，其中要有措施、有保障、有效果、有考评，简洁明了，易于操作。

中队会组织一次“读书交流会”展示同学们的读书登记簿并做出相应评价。

、举办读书展览：

各班级定期举办“读书博览会” ，以“名人名言”、格言、谚语、经典名句、 “书海拾贝”、“我最喜欢的” 、“好书推荐”等形式，向同学们介绍看过的新书、好书、及书中的部分内容

交流自己在读书活动中的心得体会 ，在班级中形成良好的读书氛围。

、出读书小报：

2010年读书节活动方案

一、 活动目的：

书是人类的朋友，书是人类进步的阶梯！为了拓宽学生的知识面，通过开展“和书交朋友，遨游知识大海洋”系列读书活动，激发学生读书的兴趣，让每一个学生都想读书、爱读书、会 读书，从小养成热爱书籍，博览群书的好习惯，并在读书实践活动中陶冶情操，获取真知，树立理想！

二、 活动目标：

、通过活动，建立起以学校班级、个人为主的班级图书角和个人小书库。

、通过活动，在校园内形成热爱读书的良好风气。

、通过活动，使学生养成博览群书的好 *习惯。

4、通过活动，促进学生知识更新、思维活跃、综合实践能力的提高。

三、 活动实施的计划

、 做好读书登记簿

每个学生结合实际，准备一本读书登记簿，具体格式可让学生根据自己喜好来设计、装饰，使其生动活泼、各具特色，其中要有读书的内容、容量、实现时间、好词佳句集锦、心得 体会等栏目，高年级可适当作读书笔记。

每个班级结合学生的计划和班级实际情况，也制定出相应的班级读书目标和读书成长规划书，其中要有措施、有保障、有效果、有考评，简洁明了，易于操作。

中队会组织一次“读书交流会”展示同学们的读书登记簿并做出相应评价。

、 举办读书展览:

各班级定期举办“读书博览会” ，以“名人名言”、格言、谚语、经典名句、 “书海拾贝”、“我最喜欢的” 、“好书推荐”等形式，向同学们介绍看过的新书、好书、及书中的部分内容

交流自己在读书活动中的心得体会 ，在班级中形成良好的读书氛围。

、出读书小报: